来源：李瀛寰公众号

汽车之家股权更迭又有了新的进展，4月26日，成立了由三名独董组成的私有化特别委员会，以评估由汽车之家管理层与三家业内知名投资机构共同向董事会递交的私有化要约。

汽车之家的控制权更迭事件已有时日，如今进展却更不明朗，在笔者看来，股权更迭并非易事，平安和澳电的交易还存在较大的变数，更别谈之后的私有化是否能顺利进行了。

或许在投资人的眼里，通过投资汽车之家私有化获益的路径简单清晰，之前大量的中概股的私有化动作已经刺激了资本的神经。但是，大方向的正确，不代表具体到某个企业身上的顺理成章。如果想当然，就有想当然的风险。

就在今晚，CEO秦致给全体汽车之家员工通发了一封内部邮件，邮件内容显示，汽车之家董事会已于4月26日成立了由三名独董组成的私有化特别委员会，以评估由公司管理层与三家业内知名投资机构共同向董事会递交的私有化要约。从秦致写给员工的内部邮件可以看出，大股东的退出行为和管理层以及其他公众股东的行为并非步调一致，几方之间对于汽车之家未来的战略规划和发展方向并未形成共识。

根据澳电的公告，和平安的交易还需要汽车之家董事会的批准，目前存在很多不确定性。

笔者分析，澳电和汽车之家的交易目前还存在较大的变数，主要集中在以下几点：

“发改委小路条”能否顺利拿到？

发改委要求，中国公司在对外签署约束性协议、提出约束性报价及向对方国家（地区）政府审查部门提出申请之前，要向发改委提交项目信息报告（2011年2月以后，这项要求被放宽到仅适用于投资额1亿美元以上的项目）。发改委对于通过此报告程序的项目出具确认函，这在业内常被称为“小路条”。

发改委明确规定，确认函是向发改委申请批准交易的必备文件。“小路条”制度的目的是为了避免多家中国企业争夺同一家海外目标公司，在“自相残杀”中抬高价格，让目标方“渔翁得利”。这种情况在中国企业的海外收购中确实时有发生，比如早在2003年，在上汽集团与韩国双龙汽车的收购谈判过程中，主营化工产品的中国蓝星集团突然介入，提出了远高于上汽集团的报价；但最终，蓝星集团因无法获得发改委批准而退出。在汽平安和澳洲电讯的这次交易里，平安若没有取得小路条，交易有极大可能会面临叫停的情况。

反垄断申报可能受阻？

按照《中华人民共和国反垄断法》以及《国务院关于经营者集中申报标准的规定》（以下简称“《反垄断法》”）的要求，参与集中的所有经营者上一个会计年度在中国境内的营业额合计超过20亿人民币、并且其中至少两个经营者上一个会计年度在中国境内的营业额均超过4亿人民币的情况下，需要向商务部反垄断局进行反垄断申报。

但是一旦涉及VIE结构的问题则无法被正常受理。2013年，汽车之家上市时，采用的便是VIE模式。

因此，这种情况下，即便进行反垄断申报，也可能面临不予批准的情况。

拆除VIE结构困难重重？

VIE架构，即协议控制，是指境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议的方式控制境内的业务实体。协议控制，本身就有先天的脆弱性。一些重点条款的瑕疵或者遗漏，都可能造成难解的局面。可能因为之前私有化的公司拆除VIE没有遇到太大问题，所以之前的媒体报道里都没有太多谈到VIE拆除过程中可能的风险。

VIE架构拆除涉及相关协议终止、股权收购、境内外公司注销等等大量工作，本身就是个极其复杂的技术活。通常说来，即便股权结构清楚、公司历史沿革清楚，也需要6个月甚至更长的时间才能完成。虽然目前成功拆除VIE结构的公司不在少数，但是已经在美国上市，退市后再拆除VIE回归的案例还不是很多，而且时间成本都不低，尤其重要的是，那是在各方都配合的情况完成的。但是在关联各方中利益不一致，拆除过程中会不会产生始料未及的情况，也真是不好说。

而且，在此期间，但凡出现企业经营不利的情况，背后财团的资本很有可能面临亏损的风险。

至于下一步，剧情是否出现大反转，我们不得而知，但可以肯定的是，这次控制权更迭注定了不是一部剧情平坦的和平戏。